Il 6 maggio 2010 è ormai definito il giorno del Flash-Crash: un forte calo dei mercati durato solo alcuni minuti. L’indice Dow Jones – che riflette l’andamento dei 30 titoli più importanti del listino americano – perse 600 punti (circa il 6%) in soli cinque minuti, per poi recuperare.
I primi soggetti indicati come possibili colpevoli del Flash-Crash furono i traders, in particolare gli high frequency traders (HFT), e gli hedge funds, ambedue poi scagionati alla luce dei risultati evidenziati nel report.
Ma chi sono gli high frequency traders? High-frequency trading is the execution of computerized trading strategies characterized by extremely short position-holding periods. In high-frequency trading, programs running on high-speed computers analyze market data, using algorithms to utilize trading opportunities that may open up for only a fraction of a second to several hours. High-frequency trading, often abbreviated HFT, uses quantitative investment computer programs to hold short-term positions in equities, options, futures, ETFs, currencies, and all other financial instruments that possess electronic trading capability. High frequency traders compete on a basis of speed with other high frequency traders, not long term investors (who typically look for opportunities over a period of weeks, months, or years), and compete with each other for very small, and very consistent profits.
Peraltro attenzione a non confondere l’HFT con l’algorithmic trading: Algorithmic trading refers to any computerized trading strategy and can include the holding of assets for long periods, whereas high frequency trading is a sub class that aims for very short holding periods. Algorithmic trading, including high frequency trading, has been shown to substantially improve market liquidity among other benefits.
Per quanto questi sistemi di trading sembrino “forzare” il mercato nel senso tradizionale del termine, il crash (contrariamente a quanto ipotizzato inizialmente) non è stato causato da niente di tutto ciò. Il colpevole è, invece, un tradizionale gestore di fondi, un investitore istituzionale: Waddell & Reed http://www.waddell.com/, con sede nel Kansas, che con leggerezza di un ippopotamo ha deciso di passare un ordine di vendita – con finalità di copertura (hedging) di una posizione long – senza porre un limite di prezzo.
Chiariamo. Un investitore istituzionale è long – ha posizioni rialziste – per definizione. Infatti ha ricevuto il mandato dai suoi clienti di investire e quindi compra tipicamente azioni e obbligazioni. Per ridurre il rischio, ha in modo autonomo deciso di coprirsi, ossia immunizzare il portafoglio da eventuali cali di mercato attraverso la tecnica di portfolio insurance, ossia le vendita a termine di futures sull’indice più noto al mondo, l’indice Standard & Poors 500, alias S&P 500, al cui interno sono presenti – pesate secondo la capitalizzazione – i maggiori 500 titoli azionari quotati.
L’ordine di vendita non era leggero. Si trattava di 75.000 contratti sull’indice future S&P 500 (detto E-Mini) per un controvalore complessivo di 4,1 miliardi di dollari!
Dave Cummings ha saggiamento commentato: http://www.ritholtz.com/blog/2010/10/waddell-stupidity-caused-crash/ “Wow! Who puts in a $4.1 billion order without a limit price? The trader at Waddell & Reed showed historic incompetence".
Si è trattato chiaramente di un errore umano. Molti di noi si ricordano di HAL 9000 - il computer di bordo della nave spaziale del film 2001: Odissea nello spazio di Stanley Kubrick - che - leggendo nelle labbra gli astronauti - li sbatte fuori dalla navicella spaziale. E se al cinema i computer sono pericolosi quando pensano, nella vita reale sembrerebbero temibili per la ragione opposta. Ma come suggerisce Cummings “The trader could have easily put a price limit on the order, but recklessly chose not to. The Sell Algorithm performed exactly as it was designed. It angers me when people blame technology for what are clearly lapses in human judgment”.
Facciamo un passo indietro per cercare di chiarire meglio il punto.
In generale, un investitore professionale che voglia operare una vendita o un acquisto importante in termini quantitativi ha tre alternative, da scegliere a seconda dell’importanza che si vuole dare al giudizio soggettivo – human judgement:
1. passare l’ordine a un intermediario che
a. esegue l’ordine con un block trade – operazione Over The Counter (OTC) con una grossa controparte che compra il tutto;
b. oppure gestisce l’ordine discrezionalmente;
2. inserire manualmente l’ordine sul mercato (cioè in borsa?);
3. far eseguire l’ordine attraverso un algoritmo di esecuzione automatica, che prende in considerazione le variabili chiave (scelte dal cliente) quali prezzo, tempo (di esecuzione) e volumi.
Il 6 maggio 2010, Waddell & Reed decise – opzione n. 3 - di passare al broker l’ordine di vendita per 4,1 miliardi di $, invitandolo a usare un algoritmo di esecuzione di vendita automatica, in gergo Sell Algorithm. L’unico vincolo prefissato – limite di volume – si esauriva nel divieto di superare il 9% dei volumi complessivi (calcolati sul minuto precedente). L’ordine, come abbiamo visto, venne eseguito in soli 20 minuti. Per procedere all’operazione inversa – il riacquisto dei 75.000 contratti, in gergo ricopertura – si resero necessarie ben 6 ore.
Affaticati? Facciamo una pausa di riflessione. A domani la seconda parte. Vi aspettiamo.
Peccato che il report della SEC-CFTC abbia come unico scopo rassicurare il mercato, perchè quello che c'è scritto è veramente difficile da prendere sul serio.
RispondiEliminaSE anche, e sottolineo il se, W&R fosse stato il trigger del flash crash (cosa parecchio inverosimile, nemmeno un trader di 6 anni farebbe un ordine del genere in un mercato a volumi ridicoli), in ogni caso il moltiplicatore degli effetti del VWAP algo sarebbero stati gli HFT (cosa che, infatti, il report della SEC-CFTC non può evitare di mettere in evidenza).
Inoltre non spiega nulla di come mai alcuni titoli abbiano perso fino al 99% del proprio valore.
Caro Marcinkus,
RispondiEliminai fatti sono fatti, e come dice Scalfari, non si discutono. Il report parla chiaro sulle responsabilità di Waddell & Reed. Se il gestore statunitense confida su una robustezza del mercato che poi si rileva un fake, non ci possiamo fare nulla.
Io credo al rapporto della SEC/CFTC. Liberissimo di non essere d'accordo. E' pieno di blogger nel mondo che non lo sono (e spesso non sono mai d'accordo a priori con le fonti istituzionali, così per partito preso).
Sulle responsabilità degli HF traders, aspetta il post di domani, non essere impaziente!
...devo dire il vero, sono in attesa della seconda parte. molto, molto interessante. a domani per il commento.
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